Новые CDS на частный кредит и роль индекса CDX Financials Index

Мы находимся на важном этапе в развитии рынка частного кредитования: почему мы в этом уверены? Некоторые крупные банки Уолл-стрит, в том числе JPMorgan, Barclays, Morgan Stanley и Citigroup, начали торговать кредитными дефолтными свопами (CDS), относящимися к фондам частного кредитования, управляемым такими операторами, как Blackstone, Apollo и Ares.

 

Эта инновация позволяет инвесторам:

1. защищаться от риска дефолта фондов частного кредитования;

2. делать ставки на ухудшение ситуации в секторе; 

3. выражать негативную точку зрения на частный кредит, не владея напрямую базовыми кредитами. 

Эта новинка появляется в деликатный момент роста требований о погашении и стоимости банковского левериджа для фондов, усиления внимания со стороны регуляторов, не говоря уже об опасениях ухудшения кредитной ситуации, особенно в таких секторах, как финансируемое частным капиталом программное обеспечение, находящееся под давлением из-за последствий развития искусственного интеллекта.

Параллельно с этим S&P Global запустила новый индекс CDX Financials, который включает в себя позиции по банкам, страховым компаниям, REIT и фондам частного кредитования, создав стандартизированную базу для торговли защитой в финансовом секторе. 

С учетом вышесказанного мы хотим углубить свои знания о CDS и индексе CDX Financials.

 

Кредитный дефолтный своп (CDS) — это дериватив, который переносит кредитный риск заемщика от одного субъекта к другому.

Существует две стороны: покупатель дериватива, который платит периодическую премию (спред CDS) за приобретение защиты, и продавец, который получает премию и обязуется выплатить компенсацию покупателю в случае наступления кредитного события (банкротство, просрочка платежей, реструктуризация долга, например, продление сроков погашения с увеличением доходности для кредитора). Механизм аналогичен страховому полису. Например, если инвестор владеет облигациями фонда на сумму 10 миллионов, купив CDS — скажем, по 300 базисных пунктов в год (3%) — он получает гарантию капитала в случае банкротства фонда: продавец CDS покроет убыток. 

 

Цена CDS выражается в базисных пунктах (б.п.) годовых от номинальной суммы: чем выше воспринимаемый риск, тем выше спред, который отражает имплицитную вероятность дефолта и, следовательно, представляет собой восприятие кредитного риска рынком. 

 

Частный кредит по своей природе является неликвидным, поскольку выход инвесторов происходит медленно, и непрозрачным, поскольку кредиты не котируются, оценка не является публичной и отсутствует непрерывная рыночная цена.

Внедрение CDS радикально меняет этот баланс, поскольку:

• вводит рыночную цену риска, создавая наблюдаемый спред, а значит, ежедневный показатель воспринимаемого риска;

• позволяет открывать короткие позиции в секторе, чтобы занять медвежью позицию по частному кредитованию — опция, которая ранее была невозможна;

• усиливает давление марк-ту-маркет, поскольку при расширении спредов рынок сигнализирует об ухудшении ситуации, даже если чистая стоимость активов фондов остается стабильной.

Это деликатный момент, поскольку он может привести к расхождению между балансовой стоимостью фондов и стоимостью риска, заложенной в CDS 

 

Индекс CDX Financials — это индекс CDS, то есть стандартизированная корзина инструментов кредитного дефолта, охватывающая несколько финансовых организаций. Он входит в семейство индексов CDX компании S&P Global, в которое также входят:

• CDX IG для бумаг инвестиционного уровня 

• CDX HY для высокодоходных бумаг 

• CDX EM для развивающихся рынков 

• CDX Financials для финансового сектора 

Индексы CDX позволяют эффективно торговать кредитным риском на ликвидных и стандартизированных корзинах. В частности, новый индекс (последний в списке) включает 25 североамериканских финансовых организаций, в том числе:

• банки, 

• страховые компании, 

• REIT, 

• BDC/инструменты частного кредитования. 

Около 12% корзины связано с инструментами частного кредитования компаний Apollo, Ares и Blackstone.  Это первый случай, когда индекс CDS напрямую включает в себя экспозицию к фондам частного кредитования. 

Данный индекс имеет стратегическое значение, поскольку:

• позволяет торговать риском частного кредитования через ликвидный бенчмарк;

• определяет синтетическую цену кредитного риска в секторе;

• позволяет банкам и фондам хеджироваться от ухудшения ситуации в секторе;

• позволяет реализовывать медвежьи стратегии.

Фактически рынок создает «термометр риска» для сектора, который до сих пор был малопрозрачным. Эта эволюция является положительной с точки зрения прозрачности, но также влечет за собой риски, в том числе:

• повышенную волатильность, поскольку CDS могут усиливать сигналы стресса;

• эффект стигматизации. Если спреды растут, рынок интерпретирует это как повышенный риск, даже при отсутствии реальных дефолтов;

• замкнутый круг в динамике спреда: рост спреда означает более дорогое финансирование, что, в свою очередь, влечет за собой более высокий кредитный риск, который генерирует еще более высокие спреды.

Это тот же механизм, который наблюдается на традиционных кредитных рынках. Однако создание CDS на фонды частного кредитования посылает четкий сигнал: «рынок чувствует необходимость хеджировать риск частного кредитования» . Когда растет спрос на защиту, это означает, что восприятие риска усиливается, растет неопределенность, и, как следствие, инвесторы стремятся хеджировать весь или часть оцененного риска. 

Именно поэтому запуск CDX Financials важен: это не просто новый продукт, это сигнал о зрелости, но и о напряженности в секторе. Это представляет собой поворотный момент, поскольку делает частный кредит более «торгуемым» и обеспечивает прозрачность риска; позволяет хеджировать риск и делать ставки на понижение; но повышает чувствительность сектора к восприятию рынка.

Уолл-стрит со своими инвестиционными банками вводит частный кредит в логику котируемых рынков. Это улучшает оценку риска, но подвергает сектор дисциплине — и волатильности — рынка.

 

В заключение предлагаем несколько полезных сайтов для более глубокого изучения тем, затронутых в нашем обзоре.

 

Официальный обзор индексов CDX:

Документация по продуктам на основе индексов CDS:

Как формируются цены на CDS и спреды:

Статья о новом индексе: