¿Pero creéis que nos habíamos olvidado de ello? Nos referimos, claro está, a la deuda privada. Por desgracia, en un sector tan poco transparente solo se esperan señales de la prensa o de los expertos del sector para hacer balance de la situación; y estas señales han llegado a través de un artículo del FT del pasado 17 de agosto titulado «Private credit under strain as troubled loans swell». Y, como es de imaginar, no son señales positivas.
El artículo presenta algunos datos preocupantes. Comienza con un paralelismo: la situación de tensión crediticia de 2017, comparable en muchos aspectos a la actual. Entre mediados de 2014 y principios de 2016, el precio del petróleo se desplomó de más de 100 dólares por barril a menos de 30 dólares, debido al aumento de la producción estadounidense de petróleo y gas de esquisto (fracking), al exceso de oferta mundial y a la decisión de la OPEP de no recortar la producción para defender sus cuotas de mercado (véase la figura 1).
Figura 1. Precios del petróleo de 2014 a 2016: caída del 70 %.
Figura 2. Índice de préstamos morosos.
Varias BDC que cotizan en bolsa redujeron los importes gestionados en el segundo trimestre, con reembolsos o ventas de préstamos que superaron los nuevos compromisos (KKR, Blue Owl y MidCap Financial de Apollo). La BDC BlackRock TCP Capital Corp ha atravesado un periodo difícil: el fondo vendió un paquete de préstamos por valor de 523 millones de dólares para reforzar su balance, y BlackRock ha contratado a banqueros para estudiar opciones sobre el futuro del vehículo —incluidas, potencialmente, la venta de los activos y el cierre del propio fondo—.
Ya hablamos de las BDC en nuestro análisis en profundidad del 6 de marzo de 2026, pero merece la pena refrescar la memoria aquí. Se trata de vehículos de inversión que cotizan en bolsa y que conceden crédito privado, es decir, prestan dinero directamente a empresas (normalmente pymes estadounidenses), a menudo a tipos de interés variables y con garantías sobre los activos de la empresa financiada: en la práctica, son SPV (Special Purpose Vehicle) que cotizan en bolsa y que realizan la labor de los bancos.
Por ley, en EE. UU. deben distribuir la mayor parte de sus beneficios en forma de dividendos a los accionistas, lo que las hace populares entre los inversores que buscan rentabilidad.
Sus acciones cotizan en bolsa, por lo que cualquiera puede comprarlas como lo haría con una acción normal, aunque invirtiendo indirectamente en una cartera de préstamos privados.
Las acciones de las principales BDC que cotizan en bolsa han bajado desde que se cernieron las primeras nubes sobre el sector de la deuda privada (véase la figura 3).
Figura 3. Evolución de las acciones de las principales sociedades de crédito inmobiliario que cotizan en bolsa.
Otra señal preocupante es la minimización del problema por parte de los principales gestores del sector, con acusaciones más o menos explícitas a la prensa: se trata de una historia que ya hemos visto muchas veces, sobre todo en sectores de gran opacidad como este, y que sugiere que hay que estar muy atentos. La realidad es que gran parte de las pérdidas registradas por estos gestores se deben a préstamos concedidos entre 2020 y 2021, cuando los tipos de interés estaban cercanos a cero y las sociedades de capital riesgo realizaban adquisiciones a valoraciones elevadas; ahora, esas empresas tienen dificultades para pagar la deuda debido al aumento de los tipos de interés.
Hay tres casos que merecen ser mencionados como ejemplos paradigmáticos de la situación y que comparten un mismo patrón: empresas financiadas a valoraciones elevadas en 2020-2021 con tipos cercanos a cero, que ahora no pueden hacer frente al coste de la deuda refinanciada a tipos más altos, lo que obliga a los fondos de crédito privado (a menudo en consorcio, como Blackstone y KKR) a amortizar o asumir el control directo de las empresas subyacentes.
Medallia
Quién es: Medallia es una empresa de software para la gestión de la experiencia del cliente que ayuda a las empresas a recopilar y analizar los comentarios de clientes y empleados.
El contexto: Thoma Bravo, una de las principales sociedades de capital riesgo especializadas en software, había adquirido Medallia en 2021 mediante una operación de compra apalancada (LBO) durante el periodo de tipos bajos, cuando las valoraciones de las empresas de software se encontraban en máximos históricos.
Qué ocurrió: Ante la subida de los tipos de interés y la probable desaceleración del crecimiento, Thoma Bravo cedió el control de la empresa a los acreedores (entre los que se encontraban Blackstone y KKR), renunciando de hecho a su inversión accionarial de 5.000 millones de dólares. Es una situación típica en una LBO en dificultades: cuando el valor de la empresa cae por debajo del nivel de la deuda, los accionistas (de capital riesgo) lo pierden todo y los acreedores se convierten en los nuevos propietarios mediante una reestructuración. Blackstone amortizó su préstamo a menos de 50 céntimos por dólar a finales de junio (desde los 60 céntimos de marzo), lo que indica que el valor recuperable se estima ahora en menos de la mitad del capital prestado.
Cornerstone OnDemand
Quién es: Cornerstone OnDemand es una empresa de software para la gestión del capital humano, especializada en plataformas de formación empresarial y gestión del rendimiento de los empleados.
Qué ha ocurrido: El fondo de Ares ha devaluado el valor del préstamo concedido a esta empresa, incluyéndola entre los ejemplos de la cartera de software en dificultades. El gestor no facilita la cifra exacta de la amortización ni otra información específica; no obstante, consideramos probable que este caso pueda incluirse en el mismo grupo de empresas financiadas en el periodo 2020-2021 que ahora tienen dificultades para generar suficiente flujo de caja para el servicio de la deuda.
Affordable Care
Quién es: Affordable Care es una empresa de servicios odontológicos que proporciona apoyo administrativo y de gestión a clínicas dentales, un modelo de negocio habitual en el sector sanitario privado de EE. UU.
Qué ha ocurrido: A diferencia de los dos primeros casos (software), aquí se trata de un impago efectivo de la deuda —no solo una amortización contable, sino un auténtico incumplimiento—. Blackstone y KKR, en calidad de acreedores, han tomado el control de la empresa tras el impago, un desenlace habitual cuando un préstamo pasa de «moroso» a «sin devengo» y, posteriormente, a la insolvencia declarada: los acreedores se convierten en propietarios para proteger el valor recuperable, a menudo convirtiendo la deuda en capital.
Por lo tanto, si queremos hacer balance y comprender en qué nivel de riesgo nos encontramos, resulta útil releer todo lo que hemos escrito en nuestra web sobre el tema, donde encontramos un hilo conductor. Los inversores minoristas —atraídos inicialmente por el encanto de la inversión semilíquida y por los altos tipos de interés en comparación con los que ofrece la deuda cotizada— han comenzado, por alguna razón, a retirar sus inversiones, lo que ha causado más de un problema a los fondos y a las sociedades de inversión en deuda (BDC). No obstante, estos reembolsos se han gestionado con prudencia, ya que, hasta un determinado porcentaje, se han podido cubrir con liquidez y nuevas aportaciones. Cuando la presión se volvió demasiado intensa, se activaron los primeros «mecanismos de protección» para salvaguardar a los inversores que permanecían en el fondo, lo que desencadenó una serie de demandas judiciales «totalmente infundadas» de las que los gestores no deben preocuparse en absoluto, ya que dichos mecanismos están previstos en los estatutos y los memorandos. Hasta aquí, consideramos que la situación se ha gestionado muy bien. Sin embargo, cuando comenzaron las primeras depreciaciones de los créditos de la cartera, empezamos a plantear algunas señales de preocupación, aunque sin salir del ámbito del déjà vu y, por tanto, sin adentrarnos en terreno desconocido. No obstante, se cernía el espectro de una concentración excesiva de los préstamos concedidos a empresas del mismo sector y, de hecho, podemos afirmar incluso que se trata de un segmento de un sector. Las amortizaciones y reestructuraciones que están surgiendo nos indican que las preocupaciones están fundadas, al igual que es un hecho la incertidumbre que caracteriza la dimensión sistémica de esta clase de activos.
Descargo de responsabilidad
Esta publicación expresa la opinión personal de los colaboradores de Custodia Wealth Management que la han redactado. No se trata de consejos ni recomendaciones de inversión, ni de asesoramiento personalizado, y no debe considerarse una invitación a realizar operaciones con instrumentos financieros.
