Tras los recientes fracasos de alto perfil que han afectado al fabricante de recambios para automóviles First Brands Tricolor y Primalend, concesionarios de coches usados y emisores de hipotecas subprime para automóviles, también se ha encendido un foco en el Banco de Pagos Internacionales (BIS), cuya alarma se suma a la de S&P, de la que informamos en nuestro artículo del 17 de octubre de 2025.
El rápido colapso de las tres empresas ha sacudido los mercados crediticios, y algunos inversores han expresado su preocupación por sus complejas estructuras de financiación, lo que ha llevado a recomendar verificaciones más minuciosas de las calificaciones. Las agencias de calificación más pequeñas han ganado cuota de mercado en el rápido crecimiento del crédito privado mundial proporcionando las denominadas calificaciones privadas, que normalmente solo son visibles para el emisor y para inversores seleccionados. Cabe recordar que las compañías de seguros de vida estadounidenses han sido uno de los principales compradores de este tipo de deuda.
El número de títulos de seguros calificados por Moody’s, S&P y Fitch se ha mantenido prácticamente sin cambios en los últimos años, mientras que la cantidad calificada por las empresas más pequeñas ha crecido rápidamente. Esto significa que las aseguradoras tienen asignaciones de deuda privada difíciles de estimar tanto en cantidad como en calidad. Según el BIS, los grupos más pequeños podrían sufrir presiones comerciales para asignar puntuaciones más favorables, lo que daría lugar a valoraciones infladas de la solvencia crediticia y ocultaría el riesgo real de estos activos complejos.
Las compañías de seguros vinculadas a grupos de capital privado han hecho un amplio uso de las calificaciones privadas. Aproximadamente una cuarta parte de las inversiones de estas compañías de seguros en 2024 se basó en dichas calificaciones.
La falta de transparencia y liquidez de los préstamos privados dificulta su evaluación precisa, lo que aumenta el riesgo de ventas forzadas que pueden amplificar las fluctuaciones de precios durante períodos de tensión económica y financiera.
A la advertencia del BIS se suma la postura del gobernador del Banco de Inglaterra, Andrew Bailey, quien la semana pasada advirtió que el papel de las agencias de calificación merecía un examen más detallado. Algunos títulos de deuda de Tricolor habían recibido calificaciones triples A meses antes de la quiebra de la empresa.
La Asociación Nacional de Comisionados de Seguros, un organismo que establece las normas para las autoridades reguladoras de seguros de Estados Unidos, publicó a principios de este año un informe en el que intentaba cuantificar la sobrevaloración de la solvencia crediticia privada: en promedio, 2,7 veces las valoraciones internas de las empresas. Las calificaciones privadas son intrínsecamente menos sólidas, ya que no están sujetas al control de los operadores del mercado. El informe de la NAIC, que había suscitado preocupación por la posibilidad de que las compañías de seguros optaran por calificaciones más permisivas, fue posteriormente retirado del sitio web de la NAIC. Un análisis de Absolute Strategy Research reveló que las compañías de seguros de vida estadounidenses necesitarían entre 30 000 y 35 000 millones de dólares adicionales de capital para mantener sus garantías legales, si las calificaciones privadas se ajustaran a las estimaciones de la NAIC.
Pero eso no es todo. La verdadera mala noticia, según el BIS, es que la dependencia de las calificaciones privadas es solo un ejemplo de los riesgos más amplios para la estabilidad financiera que se están acumulando en el sector de los seguros de vida.
En un documento reciente, el BIS también describe la tendencia generalizada de las compañías de seguros hacia inversiones más arriesgadas y complejas, el aumento de los riesgos de liquidez para las compañías con una elevada exposición al dólar estadounidense y el potencial de conflictos de intereses en las compañías de seguros que tienen vínculos con sociedades de capital riesgo. La creciente participación del capital riesgo en el sector de los seguros, a través de adquisiciones directas de compañías de seguros o de la gestión de sus activos, podría haber suscitado «vulnerabilidades sistémicas» en el sector.
Las compañías de seguros afiliadas a gestores de inversiones alternativas invierten alrededor del 24 % de sus carteras en crédito privado, así como en activos más arriesgados y complejos, frente al 6 % de las compañías de seguros no afiliadas.
La creciente demanda de productos de renta fija privada por parte de los inversores ha alimentado la competencia entre las entidades de crédito para ofrecer préstamos atractivos y convertirlos en diversas formas de valores. Esto, a su vez, permite a todo tipo de empresas y consumidores obtener préstamos en condiciones generosas y está contribuyendo a que vuelva el fervor por las adquisiciones.
Este mes, el FMI advirtió de que los bancos estadounidenses y europeos podrían verse desestabilizados por su exposición de 4,5 billones de dólares a grupos financieros no bancarios, también conocidos con el infausto término de «bancos en la sombra». Pidió una mayor regulación del crédito privado, el capital riesgo y los fondos de cobertura, que están impulsando gran parte del auge de los préstamos.
Pero la administración estadounidense va en una dirección exactamente opuesta, promoviendo la desregulación de los bancos en lugar de imponer restricciones adicionales a los competidores no bancarios. La semana pasada, la Reserva Federal anunció su intención de revisar sus pruebas de resistencia bancarias anuales para hacerlas menos onerosas. Según los consultores Alvarez & Marsal, se espera que las autoridades reguladoras del sector bancario estadounidense introduzcan más cambios en las normas sobre capital y apalancamiento, lo que podría liberar 2,6 billones de dólares de capacidad crediticia adicional.
Los bancos ahora prestan dinero al capital privado, que utiliza los fondos para apalancar el dinero de los inversores, concediendo préstamos y comprando títulos de deuda titulizados. Es de suponer que a los flujos bancarios se sumarán también los minoristas, que pueden canalizarse hacia la deuda privada gracias a la flexibilización de las restricciones impuestas por la administración estadounidense a favor (pero creemos que es más correcto decir «en contra») de los inversores minoristas, que ahora pueden canalizar su dinero hacia los alternativos, durante mucho tiempo reservados a las instituciones y a los UHNWI. Y aquí es donde empiezan los dolores de cabeza. Como suele ocurrir, el «rebaño» de inversores minoristas entra en la fase final de una burbuja para proporcionar la liquidez necesaria para liquidar a quienes han aprovechado este mercado de forma rentable: si no es así, ¿no se trata en realidad de un esquema Ponzi?
Por otro lado, un modelo, tomado del mundo del capital privado, en el que un fondo cerrado concede préstamos a varias empresas a lo largo de un ciclo plurianual, era y sigue siendo atractivo tanto para los prestatarios como para los inversores.
Privados de su rendimiento constante del 6 % sobre los préstamos corporativos con calificación de inversión debido a un par de décadas de intereses insignificantes, los inversores en bonos y, en particular, aquellos que piensan en horizontes temporales muy largos (décadas en lugar de trimestres), como las oficinas familiares, fondos soberanos y de pensiones y compañías de seguros, la promesa de rendimientos de dos dígitos a cambio de lo que calculaban que era solo marginalmente más arriesgado (gracias a unas calificaciones quizá fraudulentamente infladas) era demasiado tentadora como para rechazarla.
Al mismo tiempo, las empresas, a menudo de tamaño medio, que tenían dificultades para convencer a los bancos tras la crisis subprime, se encontraron de repente con otra forma de obtener capital con procedimientos mucho más sencillos, obteniendo crédito de un único sujeto en lugar de aventurarse en emisiones públicas.
Es una situación tremendamente similar a la anterior a 2008, lo que hace temer una infausta «repetición» de la crisis financiera más dañina del nuevo milenio. Obviamente, no somos los únicos que pensamos así: estamos en muy buena compañía. El presidente de UBS declaró recientemente, al margen de una conferencia, que el sector asegurador, especialmente en Estados Unidos, está llevando a cabo un «arbitraje de calificación» similar al que realizaron los bancos y otras instituciones con los préstamos subprime antes de la crisis financiera de 2008.
Y al igual que antes de la crisis de 2008, cuando quienes se atrevían a plantear y criticar las inversiones subprime eran atacados o ridiculizados, ya se está formando una multitud de defensores del sector de los créditos privados y sus actores. Desde quienes acusan a los directivos de los bancos de inversión globales de tener un interés comercial en que su nuevo competidor fracase, hasta los directivos de las mayores «instituciones en la sombra» Apollo, Blackstone y Ares, que, tras ser auditados por la Comisión de Regulación de los Servicios Financieros de la Cámara de los Lores sobre el riesgo sistémico que sus actividades representaban para la economía en general , y presionados sobre la conveniencia de alinear la regulación con la de los bancos tradicionales, se han lanzado a la defensa de su vocación, es decir, la protección frente a la «carrera hacia la retirada» típica del sistema bancario, que lo hace más vulnerable al llamado contagio. Las «bancos en la sombra», en cambio, con sus ciclos de ocho años y sus relaciones bilaterales, serían resistentes a tales choques, e incluso actuarían como un importante baluarte para la relación, a menudo inestable, entre clientes y bancos.
Totò cantaba: Mi dulce señorita, quiero repetir y ya sabes de qué hablo,
pero preferimos reírnos de la actuación del conocido artista y esperamos que no se trate de Miss GFC (la señora Crisis Financiera Global).
Descargo de responsabilidad
Esta publicación expresa la opinión personal de los colaboradores de Custodia Wealth Management que la han redactado. No se trata de consejos o recomendaciones de inversión, ni de asesoramiento personalizado, y no debe considerarse como una invitación a realizar transacciones con instrumentos financieros.
